重庆百货(600729)关店、费用激增致使业绩大幅下滑 转型改革谋求发展
我们下调公司15-16 年EPS 至1.30 元和1.42 元，目前股价对应PE 分别为18X 和16X。公司是西部商业龙头，稳占核心商圈，区县充分下沉，整合持续推进，积极转型涉足电商、跨境和金融业务，符合行业发展趋势，后续需关注新领域进展情况，继续维持“推荐”评级。 收入增速下滑，毛利率同比提升：受整体消费环境以及同期黄金珠宝销售高基数等因素影响，销售增长压力凸显，14 年收入增长同比下滑3.54%，我们判断其购物卡收入下滑幅度较大，目前占比降至约15%；毛利率方面，重百的毛利率在行业中处于较低水平，老重百和新世纪2011 年开始整合，毛利率稳步上升，我们推测14 年毛利率同比提升约0.5 个百分点，整合效果明显。随着事业部整合的完成，规模效应、供应链整合和激励机制完善将继续带来毛利水平的稳步提升。 四季度费用激增，致使全年净利润下降39.58%，低于预期：我们判断主要有以下几个原因造成：1）主力门店凯瑞商都于10 月底关门停业，造成利润损失约3500 万元，关店费用约1200 万元；2）次新门店培育期延长，公司13 年集中开店20 家，新增面积18 万平米，新开门店仍处于培育期，带来较大幅度亏损；3）四季度计入约2 亿元促销费用，人工薪酬同比增加约1200 万元，人工、租金刚性上涨进一步吞噬利润空间。 转型切入金融领域，寻找新增长点：公司先后成立小贷公司，消费金融和商业保理公司，逐步涉足金融领域，我们认为转型方向符合行业趋势，在整体消费环境持续低迷背景下，投资小贷、泛金融等业务有助于提高公司资金收益率，同时依托客户和网点资源，有助于和零售主业发挥更好的协同作用，培育新成长点。 国企改革长期受益标的：本轮国资国企改革中，身处中国内陆的重庆非常积极，商社集团及下属重庆百货是重庆国资最重要的商业平台及资产，具备先行实施国资改革的机会。不排除从商社集团和上市公司层面同步改革，包括引入战投和管理层激励等方案，将优化控股股东和公司层面的治理激励机制，强化经营管理，提高净利率和业绩增长潜力。 风险提示：宏观经济下行；新店不达预期 |
