云南白药(000538):混改方案获商务部批复,改革向前推进,维持"增持"评级
事件:2017.2.27晚,公司发布公告《关于新华都取得控股股东50%股权事项获得商 务部发垄断局批复的提示性公告》, 称已收到国家商务部反垄断局《不实施进一步审 查通知》,通知内容"根据《中华人民共和国反垄断法》第二十五条,经初步审查,现决 定, 对'新华都事业集团股份有限公司收购云南白药控股有限公司案'不实施进一步审 查, 从即日起可以实施集中.该案涉及经营者集中反垄断审查之外的其他事项,依据相 关法律办理.". 点评 继省国资批复后,白药控股混改方案获得商务部反垄断批复,混改方案进一步向前 推进.2016年12月30日, 公司发布公告《关于股票复牌的公告》称:白药控股混合所有 制改革已经获得云南省政府批准,并受到云南省政府下发的批复文件,新华都作为增资 方取得白药控股50%股权的事项,白药控股已召开总裁办会审议通过新华都作为增资方 取得白药控股50%股权的事项.2017年2月27日公告获得商务部批复.我们认为, 云南白 药的混改,是地方国企改革的大胆尝试,在控股层面引入民营资本(战略投资者)新华都 ,同时设定了锁定期,确保了发展的稳定性.同时,民营资本的引入,将带来上市公司(包 括控股层面)体制, 机制方面的全面创新,在确保内生(传统四大事业部)稳定发展的同 时,外延拓展有望加速,在增量业务方面有望获得加速布局.作为A股富有竞争力的品牌 中药企业,有望获得快速发展的第二个机遇期. 药品事业部,健康产品事业部是公司盈利核心业务.根据公司2015年年报数据显示 , 公司四大核心业务板块的收入构成分别为省医药公司57.4%,药品事业部23.8%,健康 产品事业部15.7%,中药资源事业部3.0%,根据各板块的净利率情况测算,我们估计四大 板块的净利润占比分别为11.5%,57.6%,29.9%,0.9%,可以发现药品事业部,健康产品事 业部是公司核心利润主体. 健康产品,中药资源产品发力,助力公司业绩加速.受药品招标压力影响,公司药品 业务板块逐步成为公司现金牛业务,而健康产品事业部,中药资源业务逐步成为拉动公 司业绩增长的最重要的两个板块.2011-15年公司健康产品及中药资源业务的收入CAGR 分别为29.1%, 27.0%,远高于药品板块的13.4%.中药资源板块业务收入占比较低,业绩 贡献弹性有限.而健康产品事业部成为影响公司业绩的关键. 盈利预测及投资建议.我们认为混改方案是白药经营调整的新起点,随着控股股东 和上市公司经营班子调整完成, 公司有望理顺体制,机制,以更加灵活,市场化的手段, 加速内生,外延新领域布局,奠定白药新的发展周期.基于健康产品,中药资源业务的快 速发展,药品事业部,商业的稳定增长,我们预计2016-18年收入增速分别为10.3%,10.5 %,11.0%,利润增速分别为11.2%,13.7%,15.5%,EPS分别为2.96,3.36,3.88元,目前股价 对应2016/17年PE分别为26倍/23倍, 参考可比公司估值情况,给予2017年25倍PE,给予 目标价84元,维持"增持"评级. 风险提示.药品招标政策持续趋严,外延新布局低于预期,混改进度低于预期. |
