中国中车(601766)2017年半年报点评:降幅收窄 趋势向上
主要观点 1、受动车组交付量下滑影响，公司2017年上半年同比收入有所下滑，但环比有所增长，整体降幅有所收窄 报告期内中车实现营业收入887.17亿元，同比减少5.83%。分业务来看： 铁路装备业务实现营收424.2亿，同比减少11.05%，主要由于动车组和客车交付量大幅下滑所致（同期机车、货车业务收入有大幅增长）。其中，机车业务收入82.22亿元（同比+141.61%），客车业务收入19.74亿元（同比-35.78%），动车组业务收入207.02亿元（同比-45.96%），货车业务收入115.22亿元（同比+297%）。 城轨与城市基础设施业务实现营收135.58亿元，同比增长35.25%，主要是报告期城市轨道车辆的交付量增加所致。 新产业业务实现营收209.54亿元，同比下降15.54%，主要是风电装备等业务交付量减少所致。 现代服务业务实现营收117.85亿元，同比增长0.89%，基本保持稳定。 综合来看，中车20171H收入同比有所下滑（-5.83%），但随着车辆交付量的回升，环比有所上升（Q2单季同比增2.32%，环比增64.1%），公司最差时点已过，下半年随着动车组交付量进一步回升，预计全年降幅进一步收窄甚至转增。展望未来三年（2018-2020），高铁通车里程恢复增长，地铁通车里程维持增长，轨交装备业务（包括铁路装备和城轨）迎来向上周期。 2、产品结构改变导致综合毛利有所下滑，费用率整体稳定，净利润同比减少 报告期综合毛利率水平为22.03%，同比减少1.06个pct，整体有所下滑，主要是由于高毛利产品动车组业务交付量减少所致。分产品来看： 铁路装备毛利率24.41%，同比减少2.06个pct，主要由于高毛利产品动车组交付量下滑影响； 城轨与城市基础设施毛利率17.46%，同比增加1.9个pct。城轨业务毛利率近年来不断提升，我们认为是由于该业务收入不断高速增长，规模扩大产生规模效应所致。随着城轨业务继续保持增长，预计该业务毛利率还有提升空间； 新产业毛利率27.91%，同比增加0.82个pct； 现代服务业毛利率8.29%，同比增加1个pct。 费用率方面，报告期销售费用率3.17%，管理费用率11.18%，财务费用率0.71%，三费整体变化不大，保持稳定。 3、报告期内标动复兴号首次上线运营，铁总和中车集团签订战略合作协议，预计未来动车组招标将以标动为主导 中车集团与铁总签订战略合作协议，其中包括战略采购合作签订采购标动500组的战略采购意向。该采购协议大致为我们勾勒出未来三年动车组招标中标动比例。协议强调以市场需求为导向，按照未来3年通车里程计算得出未来3年年均动车组需求量在400标列左右，则标动占比至少在30-40%。随着动车组招标和交付量的回升，动车组业务盈利能力强，未来量的回升将为公司带来更大的业绩弹性。 4、盈利预测 随着下半年铁路装备业务特别是动车组的交付量上升，公司整体下半年将明显优于上半年，预计2017-2019年EPS为0.40、0.47、0.54，对应PE为25X、21X、18X，维持推荐评级。 5、风险提示 动车组招标量/交付量低于预期。 |
